近日，光伏成立商无锡江松科技股份有限公司(以下简称“江松科技”)IPO闯关再进一步。据深交所公告，江松科技恳求获受理半个月后，于6月29日参加问询阶段。

查阅招股书，一项盘算发出警报——论说期内江松科技钞票欠债正派逼90%，远超行业平均水平。在这家光伏成立供应商冲刺老本市集的道路上，高欠债的豪赌模式背后暗退藏忧。

01

彭胀的代价：

欠债驱动的决骤之路

“不扩产便是等死，扩产可能是找死。”国内某光伏成立企业财务总监这么描摹行业近况。江松科技恰是这句话的纯真注脚。

招股书泄漏，2022年至2024年，江松科技买卖收入轮番为8.07亿元、12.37亿元、20.19亿元，收入增长一王人决骤，58.15%的年复合增长率引东谈主珍视。

相关词，亮眼增速的背后，是欠债规模的同步飙升，同期总欠债轮番为15.61亿元、48.35亿元、31.40亿元。

江松科技钞票欠债率畅通三年犹豫在82%-92%的高位，这一数字远超同业业上市公司平均水平，致使波及了制造业企业的风险阈值。

时常来说，制造业企业钞票欠债率在50%到60%之间较为合理，越过70%就可能存在较高风险。

关于论说期内公司钞票欠债率高于同业业可比公司平均水平，江松科技方面示意主要原因如下：

(1)论说期内，公司在手订单快速增多，预收客户款项较多。公司条约价款一般按照“3331”的收款时势扩充，于条约缔结时和成立发货时辰别预收30%的条约款项。论说期内，公司在手订单大幅增多，预收客户款项也相应增多，而成立从发货到验收需要一定周期，一般在6-14个月，上述要素使得公司各期末条约欠债规模较大。磋议到公司净钞票规模相对较小，在条约欠债大幅增多的情况下，钞票欠债率则相对较高。

(2)公司相对同业业可比公司净钞票规模较小。同业业可比公司均为较为熟练的上市公司，经过上市募资和上市后再融资等数轮融资，其净钞票规模庞杂于刊行东谈主，使得刊行东谈主钞票欠债率高于同业业可比公司。

02

高悬的达摩克利斯之剑：

两大光伏客户6千万元坏账隐患

江松科技主要从事高效光伏电板智能自动化成立的研发、分娩与销售，主要产物包括光伏电板扩散退火、PECVD、湿法制程等工序的智能自动化成立和其他光伏成立。

值得存眷的是，江松科技2024年应收账款前五名客户之二，绵阳炘皓新动力科技有限公司(下称“炘皓新动力”)和扬州棒杰新动力科技有限公司(下称“扬州棒杰”)，存在共计超6千万元坏账隐患。

江松科技单项计提坏账准备的应收账款情况

据上图数据，2024年末，炘皓新动力和扬州棒杰两家公司应收账款账面余额分袂达5182.50万元和4752.05万元，计提比例分袂为50%和80%，分袂计提坏账准备2591.25万元和3801.64万元。

招股书泄漏，2022年至2024年各年末，江松科技应收账款账面余额分袂为2.97亿元、4.07亿元和6.01亿元，占当期买卖收入比重分袂为36.86%、32.91%和29.75%。

江松科技方面示意，公司应收账款逐年增多，主淌若论说期内公司收入不断增多所致。公司应收账款余额较大且握续增长，夙昔若因客户诡计情状或信用情状发生不利变化，导致公司应收账款不可如期回收或无法回收，将对公司诡计事迹及现款流等产生不利影响。

另据招股书，与江松科技酿成配合关系的主要客户包括通威股份(600438.SH)、隆基绿能(601012.SH)、爱旭股份(600732.SH)、天合光能(688599.SH)、晶科动力(688223.SH)、晶澳科技(002459.SZ)、阿特斯(688472.SH)、钧达股份(002865.SZ)、正泰集团等企业。

这些闻明企业客户在统共光伏行业周期性下行态势下，大多难以逆势而上。

2024年，通威股份买卖收入919.94亿元，同比下落33.87%，扣非净利润-70.57亿元，同比大幅下落151.84%；隆基绿能买卖收入825.82亿元，同比下落36.23%，扣非净利润-87.47亿元，同比大幅下落180.74%；爱旭股份买卖收入111.55亿元，同比下落58.94%，扣非净利润-55.53亿元，同比大幅下落1819.98%，均由盈转亏。

据国度动力局数据，2023和2024全年，寰球新增太阳能发电装机容量分袂达到2.2亿千瓦和2.78亿千瓦，而国度动力局《2025年动力使命调换办法》中，仅提“新增新动力发电装机规模2亿千瓦以上”，战略守旧下的行业狂飙或难以再现。

03

得期间者得六合：

低研发用度率的夙昔还能押对宝吗？

从上图数据不错看到，论说期内，可比公司研发用度率平均值各期均高于江松科技，尤其是2024年，对江松科技起始幅度较大。2024年江松科技研发用度率出现彰着下滑，仅剩下2.86%的水平。

事实上，江松科技近三年买卖收入的高速增长，是因为押对了TOPCon阶梯这个“宝”。

2024年的光伏行业，最彰着的期间升级发生在电板片圭表，TOPCon阶梯凭借着更高的调遣后果及成本上风，杀青了对PERC阶梯的替代，2022年到2024年，市占率自8.3%飙升至71.1%。凭据CPIA(中国光伏行业协会)数据，TOPCon存量产能已占据行业主流。

据招股阐发书，2022 年江松科技为适配TOPCon工艺，率先推出新一代自动化成立，针对TOPCon工艺石英舟时势、搬舟时势、换舟频率快等方面的条目，公司翻新性设想搬舟结构、期骗小舟定位平台，满足TOPCon分娩工艺条目的同期产能速率也进一步优化，产能由每小时10000片普及至13000片，大幅普及30%。

相关词，TOPCon阶梯现在高达7成的市占率，同期也意味着夙昔的思象空间所剩无几。据招股书袒露，夙昔几年内TOPCon市占率均将保管在现时水平，同期表面调遣后果更高的HJT、XBC阶梯则会出现契机。

江松科技方面示意，现在太阳能电板期间阶梯主要为TOPCon，此外，HJT、XBC、钙钛矿等期间也在发展经由中。光伏行业合座期间更替周期短、速率快，各式期间的发展具有不笃定性，如果夙昔N型电板的其他期间阶梯或钙钛矿等其他新兴期间出现紧要冲突，则电板期间将濒临主要期间阶梯变更的风险，若公司不可适合期间阶梯变更推出相应的新产物，则可能对公司的分娩诡计产生不利影响。

公司的低研发用度率，是否能扛起新兴期间阶梯新产物的大旗难以先见。但不论何如，高欠债决骤的模式，注定是一条充满报复的险路。江松科技早在2022年头便已完成Pre-IPO轮融资，“阻误”3年才迎来IPO受理、问询，而老本市集的门票买球·(中国大陆)APP官方网站，绝非风险的解药，仅仅新一轮老师的运转。